stablecoin : Guide des praticiens d'hier à aujourd'hui

Les cryptomonnaies ont finalement donné naissance à un produit inimaginable : un stablecoin.

L'année dernière, trois événements majeurs ont propulsé les stablecoins dans le courant principal :

1. Tether, en tant qu'émetteur du plus grand stablecoin mondial USDT, a réalisé un bénéfice de près de 13 milliards de dollars avec moins de 200 employés.

2. L'inauguration de Trump et le changement d'attitude des États-Unis envers la réglementation des actifs numériques;

3. Stripe a acquis pour 1,1 milliard de dollars l'infrastructure de stablecoin Bridge pour coordonner les transactions transfrontalières.

Lorsque des personnes gagnent énormément d'argent dans un écosystème florissant, la réglementation devient également plus claire.

Si vous émettez ou utilisez des stablecoins pour développer votre activité, nous espérons que ce guide vous aidera à comprendre comment les opérateurs expérimentés perçoivent ce domaine.

Pour offrir une perspective multi-angle, nous tirons parti d'un vaste réseau interpersonnel pour obtenir des perspectives uniques des contributeurs de premier plan sur le front de la transformation des stablecoins.

Commençons!

Définition des stablecoins

Les stablecoins sont généralement des dettes libellées en dollars, soutenues par des réserves d'actifs d'une valeur équivalente ou supérieure.

Il existe principalement deux types :

• Soutien des monnaies fiduciaires : entièrement soutenu par des dépôts bancaires, des espèces ou des substituts de liquidités à faible risque ( comme les obligations d'État ) en garantie.

• Position de dette garantie ( CDP ) : principalement sur-collatérisée par des actifs natifs de cryptographie ( tels que l'ETH ou le BTC ).

Le facteur déterminant fondamental de l'utilité des stablecoins est leur "couplage" avec l'actif de référence ( dollar ). Ce couplage est maintenu par deux mécanismes : le rachat de premier niveau et le marché secondaire. Tout d'abord, puis-je immédiatement racheter ma dette en stablecoin pour obtenir un montant équivalent de réserves en soutien ? Si ce n'est pas possible, existe-t-il un marché secondaire profond et durable où les participants peuvent acheter ou accepter ma dette en stablecoin au taux de change couplé ?

En raison de l'imprévisibilité du marché secondaire, nous pensons que le rachat au niveau primaire est un mécanisme de maintien plus durable. De plus, il convient de noter qu'il existe de nombreuses tentatives de stablecoins à faible garantie ou algorithmiques, qui manquent de soutien, et nous ne les aborderons pas davantage dans ce guide.

Il est important de noter que les stablecoins ne viennent pas de nulle part. Lorsque vous détenez des dépôts en dollars chez JPMorgan Chase, la banque est responsable de la garde de vos dollars, s'assurant que vous pouvez les utiliser et vous permettant de négocier avec d'autres en dollars.

Les stablecoins s'appuient sur la blockchain pour fournir les mêmes fonctionnalités essentielles.

Définir la blockchain

La blockchain est un "système de comptabilité" mondial qui contient des actifs personnels, des enregistrements de transactions ainsi que des règles et conditions de transaction.

Par exemple, le stablecoin USDC de Circle est émis selon la norme de jeton ERC-20, qui définit les règles suivantes pour un transfert de jeton réussi : un certain montant est déduit du compte de l'expéditeur et le même montant est ajouté au compte du destinataire. Ces règles, combinées au mécanisme de consensus de la blockchain, garantissent qu'aucun utilisateur ne peut transférer plus d'USDC que le montant qu'il détient ( est généralement appelé problème de double dépense ). En résumé, la blockchain fonctionne comme une base de données uniquement en mode ajout ou un livre de comptes en partie double, ayant un état initial et enregistrant chaque transaction qui a eu lieu dans son réseau fermé.

Tous les actifs sur la blockchain, y compris USDC, sont détenus par le compte (EOA ou le portefeuille ) ou un contrat intelligent. Lorsque certaines conditions sont remplies, le contrat intelligent peut recevoir et transférer des actifs. La propriété de l'EOA, c'est-à-dire la capacité d'échanger des actifs depuis une adresse publique, est appliquée par le schéma de cryptographie à clé publique/privée de la blockchain sous-jacente, qui lie chaque adresse publique à une clé privée. Si vous possédez la clé privée, vous possédez en réalité les actifs de l'adresse publique ( "pas votre clé, pas votre jeton" ). Le contrat intelligent détient et échange des stablecoins selon une logique transparente préprogrammée, permettant aux organisations sur la chaîne (, comme les DAO ou les agents IA ), d'échanger des stablecoins de manière programmée sans intervention humaine.

La "confiance" dans l'exactitude du système provient de l'exécution de la blockchain sous-jacente et du mécanisme de consensus ( par exemple, la machine virtuelle Ethereum ( EVM ) et la preuve d'enjeu ). L'exactitude peut être prouvée par l'état initial de la blockchain et l'historique public et vérifiable de chaque transaction subséquente. Le règlement des transactions est géré en permanence par un réseau d'opérateurs de nœuds répartis dans le monde, ce qui permet au règlement des stablecoins de ne pas être limité par les horaires d'ouverture des banques traditionnelles. Pour compenser ce service fourni par les opérateurs de nœuds, des frais de transaction sont facturés lors du traitement des transactions ( Gas ), ces frais étant généralement libellés dans la monnaie native de la blockchain sous-jacente ( par exemple ETH ).

Ces définitions peuvent sembler quelque peu désuètes, voire rebelles pour certaines personnes, mais ce résumé concis et pratique offre à nos lecteurs une base commune appropriée. Alors, commençons par la partie la plus intéressante : comment en sommes-nous arrivés là ?

Histoire des stablecoins

Il y a 12 ans, les stablecoins n'étaient encore qu'une idée. Aujourd'hui, Circle, qui a émis le deuxième plus grand stablecoin au monde, l'USDC, se prépare à vendre ou à faire une introduction en bourse. Le document S-1 de Circle fournit des informations de première main du fondateur de l'USDC, Jeremy Allaire, racontant l'histoire de la création de l'USDC. ( Note : Circle a déjà terminé son introduction en bourse )

Nous avons invité nos amis Phil Potter et Rune Christensen, qui sont respectivement les fondateurs du plus grand stablecoin (USDT) et du troisième plus grand stablecoin (DAI), pour qu'ils partagent leurs histoires d'entrepreneuriat.

Tether : la naissance d'un roi

Dès 2013, le marché des cryptomonnaies était à l'ère du Far West, où les principaux lieux d'accès et de transaction pour les cryptomonnaies étaient des échanges comme Mt.Gox et BitFinex. Étant donné que les cryptomonnaies étaient à un stade précoce, l'environnement réglementaire de l'époque était beaucoup plus flou qu'aujourd'hui : les échanges étaient conseillés de suivre les "meilleures pratiques", c'est-à-dire d'accepter uniquement les dépôts de cryptomonnaies et d'effectuer des retraits de cryptomonnaies (, par exemple, dépôt de BTC et retrait de BTC ). Cela signifie que les traders étaient contraints d'échanger eux-mêmes des dollars contre des cryptomonnaies, cette obligation entravant l'adoption généralisée des cryptomonnaies. De plus, les traders avaient besoin d'un endroit pour se protéger contre les fortes fluctuations de prix des cryptomonnaies, sans avoir à quitter le "casino".

Phil Potter est entré dans le domaine des cryptomonnaies avec une expérience de Wall Street et un regard pragmatique, observant avec acuité les goulets d'étranglement du marché. Sa solution était simple : un "stablecoin" --- une dette en cryptomonnaie d'un dollar soutenue par une réserve d'un dollar --- permettant aux traders de faire face aux fluctuations des échanges et du marché avec des dettes libellées en dollars. En 2014, il a présenté cette idée à BitFinex, l'un des plus grands échanges à l'époque. Finalement, il a conclu un partenariat avec BitFinex pour créer Tether, une entité indépendante disposant des licences nécessaires pour le transfert de monnaie, afin de s'intégrer dans un réseau financier plus large de banques, d'auditeurs et d'organismes de réglementation. Ces fournisseurs sont essentiels pour Tether afin de gérer les actifs de réserve et de traiter des transactions en fiat complexes en arrière-plan, tout en permettant à BitFinex de maintenir sa position de "pure cryptomonnaie".

Ce produit est simple, mais sa structure est très radicale : Tether émet des dettes libellées en dollars (USDT), seules certaines entités de confiance certifiées KYC peuvent directement frapper ou racheter des USDT pour obtenir leurs actifs de réserve sous-jacents.

Cependant, le USDT fonctionne sur une blockchain sans autorisation, ce qui signifie que tout détenteur peut transférer librement du USDT et échanger d'autres actifs sur un marché secondaire ouvert.

Pendant deux ans, ce concept semble avoir avorté.

Jusqu'en 2017, Phil a remarqué que l'adoption du USDT dans des régions comme l'Asie du Sud-Est était en augmentation. Après enquête, il a découvert que les entreprises exportatrices commençaient à considérer le USDT comme une alternative plus rapide et moins coûteuse au réseau de paiement en dollars régionaux. Finalement, ces entreprises ont commencé à utiliser le USDT comme garantie pour les importations et exportations. À peu près au même moment, les créateurs de cryptomonnaies ont commencé à remarquer la liquidité croissante du USDT et ont commencé à l'utiliser comme marge pour l'arbitrage entre les échanges. À ce moment-là, Phil a réalisé que Tether avait construit un réseau parallèle en dollars plus rapide, plus simple et ouvert 24 heures sur 24.

Une fois que le volant d'inertie commence à tourner, il ne ralentit jamais. Étant donné que l'émission et le rachat se font toujours dans un cadre réglementé, tandis que le jeton circule librement sur des blockchains comme Tron et Ethereum, l'USDT a atteint la vitesse d'évasion. Chaque nouvel utilisateur, commerçant ou échange acceptant l'USDT ne fera qu'améliorer son effet de réseau, augmentant l'utilité de l'USDT en tant que réserve de valeur et moyen de paiement.

Aujourd'hui, la valeur de l'USDT en circulation est d'environ 150 milliards de dollars, bien supérieure aux 61 milliards de dollars d'USDC en circulation, et beaucoup considèrent Tether comme l'entreprise avec le plus grand bénéfice par habitant au monde.

Phil Potter est une figure éminente dans le domaine des cryptomonnaies, et ses idées sont également assez uniques.

Cependant, nous ne pouvons pas l'appeler un "outsider" du monde financier traditionnel ; c'est le genre de personne que l'on s'attend à voir créer le plus grand stablecoin mondial. Rune Christensen, en revanche, n'est pas de ce genre.

DAI : le premier stablecoin décentralisé

Rune a découvert la crypto-monnaie alors qu'elle en était encore à ses débuts, et s'est rapidement autoproclamé "grand manitou du Bitcoin". Il est un adoptant typique de la crypto-monnaie, considérant le BTC et la blockchain comme un billet pour échapper à un ordre financier injuste et exclusif. En 2013, le prix du BTC a ouvert à environ 13 dollars(, quelqu'un a-t-il une machine à remonter le temps ?), et a franchi les 700 dollars à la fin de l'année, les premiers adopteurs avaient de bonnes raisons de croire que la crypto-monnaie pouvait vraiment remplacer notre système financier.

Cependant, la récession économique qui a suivi a forcé Rune à accepter un fait : l'utilité ultime des crypto-monnaies dépend de la gestion de cette volatilité. "La stabilité est bénéfique pour les affaires," résume Rune, une nouvelle idée en germe.

En 2015, après avoir été témoin de l'échec du "premier" stablecoin de BitShares, Rune a collaboré avec Nikolai Mushegian pour concevoir et construire un stablecoin libellé en dollars. Cependant, contrairement à Phil, il manquait à la fois des contacts pour exécuter une stratégie similaire à celle de Tether et n'avait pas l'intention de créer une solution dépendant du système financier traditionnel. L'émergence d'Ethereum, en tant qu'alternative programmable au Bitcoin, permet à quiconque de coder de la logique sur le réseau via des contrats intelligents, ce qui a fourni à Rune une plateforme de création. Pourra-t-il émettre un stablecoin basé sur l'actif natif ETH ? Si la volatilité de l'actif de réserve sous-jacent ETH est aussi grande que celle du BTC, comment le système maintiendra-t-il sa solvabilité ?

La solution de Rune et Nikolai est le protocole MakerDAO, qui est basé sur Ethereum et lancé en décembre 2017. MakerDAO permet à n'importe quel utilisateur de déposer 100 dollars d'ETH et d'obtenir un montant fixe de DAI(, par exemple 50 dollars), créant ainsi une dette stablecoin sur-collatéralisée soutenue par des réserves d'ETH. Pour garantir la solvabilité du système, des contrats intelligents ont établi des seuils de liquidation(, par exemple, si le prix de l'ETH est de 70 dollars), une fois franchi, des liquidateurs tiers peuvent vendre leurs actifs sous-jacents en ETH, en annulant ainsi la dette de DAI. Avec le temps, de nouveaux modules ont vu le jour, visant à simplifier le processus d'enchères, à établir des taux d'intérêt pour réguler l'émission de DAI et à inciter davantage les liquidateurs tiers motivés par le profit.

Cette solution astucieuse est désormais connue dans le domaine des cryptomonnaies sous le nom de "position de dette garantie (CDP)" stablecoin, ce concept original ayant suscité l'engouement de dizaines d'imitateurs. La clé de son fonctionnement sans gardiens centralisés réside dans la programmabilité d'Ethereum et la transparence offerte par la blockchain : tous les actifs de réserve, les dettes, les paramètres de liquidation et la logique sont connus de tous les participants du marché. Pour reprendre les mots de Rune, cela permet de réaliser une "résolution décentralisée des litiges", garantissant que chaque participant comprend les règles nécessaires au maintien de la solvabilité du système.

Avec la circulation de DAI( et de son projet sœur USDS) dépassant 7 milliards de dollars, la création de Rune est devenue un pilier systémique dans la finance décentralisée( DeFi). Cependant, dans un paysage concurrentiel en rapide évolution, il devient de plus en plus difficile de gérer l'aspiration idéologique à se libérer d'un système en effondrement ; l'inefficacité du capital des CDP et le manque de mécanismes de rachat directs et efficaces étouffent sa scalabilité. Reconnaissant cette réalité, MakerDAO a commencé en 2021 une transformation majeure vers des actifs de réserve traditionnels( tels que USDC), et en 2025, il se tournera vers le fonds monétaire tokenisé de BlackRock( BUIDL). Au cours de cette transformation, MakerDAO( est maintenant Sky) via le concours de tokenisation.