从市场需求到极致设计，生息稳定币发行指南

生息稳定币(YBS)的逻辑是模仿银行业务,但仅仅是表面。项目还需要解决用户收益来源、分发方式,以及如何维持长期运转等诸多问题。DeFi项目的崩盘只是金融业的日常,但像硅谷银行这样的事件则可能引发系统性风险,需要及时应对。

杠杆过剩时代

寻找利润是产品思维的核心,金融化则体现为投机。大幅价差是套利的来源,长期波动则需要对冲风险。

引入计算机技术后,金融业在量化投机上经历了三个阶段:

1. 投资组合保险:分散投资以保值,量化风险并定价
2. 杠杆:通过借贷放大微小交易的获利
3. 信用违约互换:衍生品风控失效,沦为纯粹赌博

目前金融世界中,空间上的大幅价差已经消失。日常化、小额化、分散化成为常态,链上 MEV 和链下交易所是对传统金融的模仿。

时间维度上,长期保值不再主流,杠杆化、极端化、投机化成为目标。对冲本身成为目的,远期风险被忽视。

在这种背景下,YBS 项目面临两难:APY/APR 不够高难以吸引资金,但承诺过高又可能走向庞氏骗局,最终在融资、交易等环节中崩盘。

对冲的本质是套利,动量难以规避。

产品无特色,美债成主流

生息稳定币需要强大的资产储备,信用杠杆模式难以冷启动。早期项目可通过"宣称"具备等值美元资产来发行稳定币,但现在这种操作难度加大。

大多数 YBS 项目希望采用银行的信用杠杆模式:准备金应对监管,不足额流动资金应对提款,剩余资金放贷生息。这是美元/美债成为 YBS 主流选择的根本原因,因为它们可在 Web2 和 Web3 中无缝流转,最大化收益。

底层资产

美元/美债是主流选择,但直接购买美债略显粗糙。市场空间在于帮助 Web3 项目购买实物资产,以及协助传统金融巨头发行合规 YBS。

利用美元/美债的形式主要有四种:

1. 美债/美元现金/美元相关资产
2. 链上主流资产及其挂钩形式
3. USDT/USDC 作为底层资产
4. 另类形式,如 GPU 算力代币化

链上主流资产作为储备金的进展较慢,需要更广泛的传统金融市场认可。可以关注 ETF、国家储备和机构策略三个角度。

铸造机制

YBS 的铸造应特指"基于底层资产的稳定币发行"这一单向过程。理论上,新时代 YBS 普遍采用 1:1 足额抵押,但实际情况可能有所不同。少数非足额抵押产品采用信用或担保机制,难以成为主流。

收益来源

收益来源需考虑生息机制和稳定性两个维度。以 Ethena 为例,其德尔塔中性机制由 ETH 现货和空单对冲构成,确保 USDe 与美元 1:1 锚定。开空单的资金费率套利是生息来源,用于支付 sUSDe 持有人收益。

其他 YBS 项目主要是在生息场景和资产价值稳定机制上有所改进。

收益分发

分发机制有两种:

1. 价值升高,数量不变:如 Avalon、Falcon 等,sToken 价格逐期递增
2. 数量升高,价值不变:如 Resolv,sToken 逐期增多但与稳定币 1:1 锚定

YBS 项目面临两大难题:一是建立充足储备金,二是寻找稳定的收益来源。这使得 YBS 更适合资本雄厚的大型机构进行。

收益大比拼,声量高而亢

YBS 项目在获得融资后,面临收益率与规模难以兼顾的问题。

Pool 池多多策略

为提供更多收益选择,YBS 项目需要在多链、多协议上建立收益池。主要策略包括:

1. 利用 Pendle 和 Equilibria 放大收益
2. 通过 Aave 和 Morpho 等借贷机制提升收益
3. 转向 Pendle/Morpho/Euler 等新兴 DeFi 协议

Pendle 已成为 YBS 行业基础设施,类似 USDC 与 Coinbase 的关系。

Rewards 系统

奖励系统需要在防女巫和真实获客间平衡,主要包括:

• 存入奖励
• 质押奖励
• 返佣计划
• 特定行为奖励

市场声量

市场声量主要通过三种方式建立:

1. KOL 和媒体触达用户
2. 链下正统性,如大企业背书
3. 知名人士个人背书

模糊策略

APR/APY 等财务指标存在模糊空间,各项目在计算方法和周期上有所不同。链下资产参与收益计算也增加了不确定性。

结语

YBS 表面简单,实则复杂。面向大众的储蓄和放贷业务往往涉及社会和政治层面。本文从项目方角度阐述了健康 YBS 项目的基本面貌,但在众多项目中能长期存活的可能寥寥无几。