国债RWA:短期内最有希望爆发的细分品类

近期,国债类RWA项目增长迅速,代币化国债资产已接近7亿美元,较年初增长240%左右。MakerDAO中的国债RWA也迅速增至数十亿美元规模。基于这一行业背景,我们来分析主流国债RWA项目。

1. 国债RWA的意义

国债RWA与LSD类似,可在链上引入传统金融市场的无风险利率,让稳定币本位投资者采用传统配置策略,主要有两点好处:

1. 市场熊市时,稳定币本位投资者仍有相对安全稳定的生息场所;

2. 股债混合型理财产品更易推出并被接受,促进DeFi资管创新。

MakerDAO将美债纳入投资范围后,2023年盈利水平大幅改善。其他DeFi项目也可能通过RWA等多元策略改善盈利,特别是在熊市中为项目稳定运营提供稳健收入来源。

2. 国债RWA的商业模式

目前国债RWA主要出现5种业务模式:

1. 代销模式:不参与底层资产封装和用户KYC,主要通过加密原生方式获客。代表项目如TProtocol。

2. 平台模式:提供上链、销售、KYC等服务,但不亲自封装资产。代表项目如Desmo Labs。

3. 基建模式:提供RWA上链、资产购买、管理等服务,但不直接接触最终用户。代表项目如Centrifuge。

4. 自营模式:项目方自己寻找资产并建立业务架构。代表项目如MakerDAO、Franklin OnChain U.S. Government Money Fund等。

5. 混合模式:上述4种模式的综合。代表项目如Fortunafi。

3. 资产端:底层资产与资产端架构

3.1 底层资产

主要有3种:

1. 美债ETF:简单易操作,项目方无需亲自管理底层资产。

2. 美国国债:项目需承担资产管理风险,合作方选择很重要。

3. 美债、政府机构债券、现金/逆回购组合:需专业管理人管理底层资产。

3.2 费用结构

不同底层资产导致费用结构有差异:

• 美债ETF:主要是0.05%-0.5%的铸造赎回费。
• 其他两类:除铸造赎回费外,还有约0.3%-0.5%的管理费和0.2%左右的交易费。

3.3 资产业务架构

主要有4种:

1. 信托架构:如MakerDAO。

2. 有限合伙SPV架构:如Maple Finance。

3. 借贷平台+SPV架构:如TProtocol。

4. 基金份额链上化:如Franklin OnChain U.S. Government Money Fund。

4. 用户端:KYC与其他要求

主要差异在3方面:

1. 起投门槛:部分项目无限制,部分设10万美元以上门槛。

2. KYC要求:无KYC、轻量级KYC和重度KYC三类。

3. 地区限制:部分项目限定服务地区。

5. 收益分配策略与可组合性

5.1 收益分配策略

两种主要策略:

1. 直接通过债权关系分配:用户获得绝大部分底层资产收益。

2. 存款利率模式:项目方可灵活调节用户收益率。

5.2 可组合性

• 严格KYC项目:可组合性受限。
• 无需KYC项目:可组合性较高,主要受项目自身资源和规模限制。

6. 总结

中短期内可能胜出的国债RWA项目模式:

• 底层资产:采用国债ETF或有优质合作方的直接国债。
• 业务架构:可扩展性强,便于扩充规模和纳入新资产。
• 用户端:无KYC、无门槛要求更有优势。
• 收益分配:与国债收益率保持一致比例。
• 可组合性:尽可能拓展代币使用场景。

长期来看,轻量级KYC项目可能因监管因素获得更大机会。