房地产RWA项目研究:区块链与砖块的融合

引言

真实世界资产(RWA)在加密货币领域并非新概念,早在2018年就已存在,与当时的资产代币化和证券代币发行(STO)有诸多相似之处。然而,由于监管不完善和缺乏显著的回报优势,这些早期尝试未能形成成熟的市场规模。

2022年,随着美国持续加息,美国国债收益率明显超过了加密行业的稳定币借贷利率。因此,将美国国债作为RWA标的进行代币化对加密行业愈发具有吸引力。成熟的DeFi项目如MakerDAO、Compound和Aave,以及传统金融机构如高盛、摩根大通、西门子甚至一些政府,都开始探索RWA。

近两年,市场上出现了少量房地产RWA项目。这些项目旨在通过多种方式扩大房地产投资市场,丰富房地产投资产品,并降低房地产投资门槛。本研究将对这些项目进行案例分析,探讨房地产RWA的设计优劣及其潜在市场。由于这些项目主要针对北美房地产部门,相关政策、规定和市场条件讨论将主要涉及北美房地产市场。

房地产市场代币化方法

房地产市场蕴含巨大投资机遇。2023年3月Statista研究显示,北美上市房地产市场价值达到1.3万亿美元,全球上市房地产市场为2.66万亿美元。

代币化房地产市场的核心诉求是实现以下一个或多个目标:创造更多样化和灵活的房地产投资产品,吸引更广泛的投资者群体,以及提高房地产资产的流动性和价值。这些产品主要表现为三种形式:

1. 碎片化的房地产所有权融资
2. 特定区域房地产市场指数产品
3. 房地产代币进行抵押借贷

此外,房产代币化上链还有望增强房地产资产的透明度和治理民主性。

如果你熟悉房地产投资信托(REIT),它是一种持有盈利性房地产并进行管理或融资的公司类型。REIT提供类似共同基金的投资机会,让普通投资者能够获得房地产投资收入和总回报,并促进该地区房地产市场增长。REIT和房地产RWA在提供碎片化房产投资机会方面有诸多相似之处,都有效降低了投资门槛并增强了房地产资产流动性。然而,传统REIT通常不为投资者提供管理机会或所有权,保持中心化运营模式。尽管如此,其在严格监管框架内对资产的审查、运营及投资结构,为房地产RWA项目提供了可借鉴的框架。

通过对近两年房地产RWA项目运营的观察,我们对它们的优劣有了一些清晰认识。

通常,房地产RWA项目具有上述优缺点。但深入研究具体案例时,发现由于管理和产品方法不同,每个项目在运营中遇到的实际情况各不相同。

案例分析

本章选取三个房地产RWA项目进行分析。每个项目采用不同方法代币化房地产市场,在各自领域具有一定代表性。需注意,这些项目仍处于早期阶段,其产品尚未经历长期广泛的市场验证和测试。

RealT

RealT于2019年推出,是最早的房地产RWA项目之一,专注于通过以太坊和Gnosis区块链(主要在Gnosis上)将美国住宅房地产代币化供散户投资。

RealT购买住宅房产,并依照美国法规将持有的房产代币化。这些房产的管理、维护和租金收集责任委托给第三方管理机构。扣除费用后,房产产生的租金分配给代币持有者。虽然RealT负责代币化过程,但他们与持有房地产资产的公司在法律上有隔离。如其网站所述,若该公司违约,代币所有者有权指定另一家公司管理持有房产。然而,值得注意的是,该协议并未强制要求RealT参与投资由他们推向市场的房产代币。用户持有房产代币每月可分得该房屋租金,分得金额需扣除约2.5%维护储备金和通常约10%管理费。

以蒙哥马利的一处房产为例,房地产代币总价值323,020美元,每个代币价格52.10美元,共发行6,200个代币。该房产每月产生2,600美元租金收入。扣除总计622美元运营和管理费用后,每月净利润1,978美元,年度总额23,736美元。因此,每个代币获得3.83美元分配,年利润率为7.35%。

对于这个房产,RealT向市场提供了100%代币,意味着RealT无需与客户共同投资,维持一个近乎无风险的运营模式。管理机构从租金中取得8%,并从维护费用中取得剩余部分,投资平台仅为代币化房产、选择管理机构和监督管理而收取2%费用。通过这种方法,RealT团队可节省大量管理时间,专注于寻找合格房产并将其代币化推向市场。

然而,虽然分散所有权有助于在投资者间分摊风险,也引入了挑战。当投资者投资占比太小,以至于公司管理成本过高而变得不可持续。有研究解释了房地产代币持有者和RealT间的利益冲突。RealT选择管理机构管理其拥有的房产;若RealT对房产有大量所有权,他们会努力降低管理成本;因为管理不善将对他们产生较大负面影响。然而,若RealT持股比例过大,首先会减少代币流动性,其次房产小股东们将不会履行监督责任。所有代币持有者都期望大股东能够监督被雇用的管理机构是否高效尽职。另一方面,若RealT持股极小,可能缺乏足够动力尽职挑选管理机构并积极参与监督,对众多散户投资者来说,有效监督管理机构将变得十分困难。

查看RealT市场上最新售罄的十个房产代币,并使用相关区块链浏览器找出每个房产有多少持有者。如图表所示,RealT将房产分散成不同数量代币,以确保每个代币价格在50美元左右。大多数房产位于底特律,约有500个代币持有者,其中两个房产持有者超过1,000人。结合每个持有者的代币数量计算出RealT投资者的投资范围。

约90%RealT投资者投资少于500美元,约9%投资者投资500到2,000美元,1%投资者投资超过这个数额。这表明RealT在一定程度上成功为散户投资者创造了房地产投资市场,并增加了住房市场流动性。

根据RealT在其主要运营网络Gnosis的钱包地址上查询交易数据,RealT总共分发了约600万美元租金。平台费用根据维护费用、保险和税费波动,约在租金的2.5%-3%之间,相当于过去两年平台收入约150K到180K美元。然而,由于RealT未被强制要求参与房地产投资,且如选择参与,其参与程度没有特定限制或说明,因此RealT从租金收入中获得的利润不得而知。

从公司结构角度看,RealT在特拉华州成立了Real Token Inc.作为公司核心实体。该实体不拥有任何房地产资产;仅作为RealT项目的运营实体。此外,RealT还在特拉华州成立Real Token LLC作为一系列房地产公司的母公司。与Real Token Inc.一样,Real Token LLC不拥有任何房地产资产;其主要目的是简化法律程序,允许用户通过仅与一个公司签约就能投资所有房产。最后,RealT为每个投资的房产成立相应的系列LLC。作为Real Token LLC的子公司,每个系列LLC拥有特定房产和相应代币。这种结构旨在确保一个房产的财务或法律问题不会影响RealT下的其他房产或母公司运营。

Parcl

Parcl是一个DeFi投资平台,允许用户交易全球房地产市场的价格变动。Parcl用于通过AMM架构使房地产相关的合成资产面向市场。Parcl推出了Parcl LabsPrice Feed,以创建基于销售历史记录的特定区域房地产指数。历史记录时间长短可根据房产交易频率而变化。在指数创建后,投资者有机会对房产价格走势进行投机下注,对该区域房地产价格建立看涨或看跌仓位。

这种方法因不存在现实房产买卖,使Parcl避免了牵扯进实际房地产运营中的法律问题。可能有人质疑它是否真算是房地产RWA项目,因为不符合前述标准。然而,它是一个相对受欢迎的RWA项目,得到Coinbase、Solana Ventures、DragonFly等行业内许多知名公司投资,且因其独特性在讨论房地产RWA产品多样化时把它囊括进来是合理的。

Parcl的测试网于2022年5月在Solana上启动,目前TVL有1600万美元。然而经过一年多运营,Parcl似乎并未引起太多关注,每日交易量不到10,000美元,每日活跃用户不到50人。

Parcl的产品易于使用且升级迅速,Parcl Labs价格提供者和指数市场设计较为成熟。在运营方面,Parcl团队积极推出Parcl Point、Real Estate Royale等用户获取计划。尽管有这些优势和众多知名投资机构支持,Parcl仍保持相对较低的市场关注度和份额,用户基础小,交易量有限。这在一定程度上可能表明加密货币市场尚未准备好迎接房地产指数产品。

Reinno

像Ripple和MakerDAO这样的大型加密货币公司也在探索房地产RWA方向的产品。Ripple在7月宣布,他们的中央银行数字货币团队正在尝试支持用户将房产代币化并依此进行抵押贷款。MakerDAO也与Robinland合作以支持房产抵押借贷。RealT也提供使用代币化房地产作为贷款抵押的选项,但这一服务仅限于他们发行的房地产代币。本质上,这项服务更类似于代币借贷产品,并没有实质上增强个人房地产所有者的资本流动性。

Reinno是一个2020年推出并在2022年停止运营的项目,虽然没有在市场上留下太多痕迹,但它引入了两个与房地产RWA相关的值得一提的产品。

第一个产品是基于代币化房地产的贷款服务。当房产所有者需要融资时,可以将房产文件提交给Reinno。获得批准后,Reinno将在特拉华州为其创建一个特殊目的载体公司(SPV)。然后,Reinno为房地产代币创建智能合约,所有者可以将代币作为贷款抵押品存入并进行借贷,贷款限额将基于代币价值。

第二种产品是房贷融资,在用户用银行房贷购买房产后,他们可以将房产所有权代币化以进行融资。所获得的资金用来偿还银行房贷,之后客户按固定利率向协议偿还该笔贷款。

Reinno的运营