USDe 爆發式增長背後的驅動力

在過去一個月裏，USDe 的發行總量實現了驚人的增長，從 24 億美元躍升至 38 億美元，月度增幅超過 58%。這一顯著增長主要源於比特幣價格突破新高後市場做多情緒高漲，進而推高了資金費率，從而帶動 USDe 質押收益率上升。盡管較前幾日有所回落，但截至 11 月 26 日，USDe 的年化收益率仍維持在 25% 左右的高位。

與此同時，某穩定幣項目意外成爲這波增長的受益者。該項目的日化收入較一個月前增長了 200% 以上，創下歷史新高。這一增長與 USDe 的發展密切相關。一方面，USDe 的高質押收益率爲 sUSDe 和 PT 資產帶來了巨大的借貸需求。某借貸平台上以 sUSDe 和 PT 作爲抵押物借入某穩定幣的總規模已達 5.7 億美元，借款使用率超過 80%，存款年化收益率高達 12%。過去一個月，通過該借貸平台發放的貸款總額增量超過 3 億美元。

除直接路徑外，sUSDe 和 PT 的借貸需求還推高了其他間接途徑的穩定幣使用率。某借貸平台的穩定幣存款利率已達 8.5%。資產負債表顯示，某穩定幣項目通過特定模塊向兩個主要借貸平台發放的貸款合計 20 億美元，接近其資產側的 40%。僅這兩項就爲該項目創造了 2.03 億美元的年化費用，相當於每天貢獻 55 萬美元的日化收入，佔其總年化費用的 54%。

USDe 的增長路徑已經變得非常清晰。比特幣新高帶來的看漲情緒推高了資金費率，進而影響 USDe 質押收益率。某穩定幣項目受益於完整、高流動性的資金影響鏈路以及特定模塊帶來的"央行屬性"，成爲了 USDe 的重要支持者。而某借貸平台在這個過程中起到了"潤滑劑"的作用。這三個協議構成了增長核心，而其他外圍協議，如某頭部借貸平台、某頭部去中心化交易所等，也在不同程度上吸收了 USDe 增長帶來的利好。

在這個增長螺旋中，幾乎每一個參與者都是受益者。USDe 的槓杆挖礦者和貸款人可以通過槓杆獲得極高但波動的收益率，穩定幣存款用戶獲得較高但相對穩定的收益率，低階套利者通過質押 Warp BTC、ETH LST 鑄造或借入穩定幣並賺取息差，高階玩家通過 DeFi 協議的組合獲得超額收益，而協議則收獲更高的 TVL、收入與幣價。

然而，這種增長能否持續的關鍵在於 USDe 和某穩定幣的息差是否會長期存在。影響因素包括：牛市的看漲情緒能否持續、USDe 能否通過經濟模型的改進和市場佔有率的提升獲得更高的 APY 分配效率，以及競爭對手對市場的爭奪。

值得注意的是，某穩定幣項目的特定模塊雖然促進了增長，但也引發了一些擔憂。該模塊允許直接動態生成穩定幣，而不需要傳統的抵押品。從資產負債表角度看，這一過程實際上是以某種形式的穩定幣作爲抵押，最終變爲"超過 110% LTV 比例的多空合成資產頭寸"。

盡管這種機制不會直接導致該穩定幣變爲非足額抵押穩定幣，但確實帶來了一些風險增加，包括：該模塊比例過高可能使穩定幣再次成爲"影子穩定幣"；USDe 的操作風險、合約風險、托管風險可能傳導至該穩定幣；以及可能降低該穩定幣的整體 LTV。

總的來說，USDe 的快速增長反映了當前 DeFi 市場的活躍度，但也需要密切關注其中潛在的風險和可持續性。