Michael Saylor：比特幣策略如何做到不被清算？

撰文：Steven Ehrlich

編譯：Saoirse，Foresight News

Strategy（MSTR）董事長 Michael Saylor 周五贏得了投資界的廣泛贊譽，因其公司在上一季度創下了營業收入、淨利潤和每股收益的歷史新高（見下圖）。

事實上，該公司股價過去一年上漲了 166%，漲幅是同期比特幣（BTC）的兩倍。

（交易視圖）

無論以何種標準衡量，這樣的業績都堪稱卓越。尤其在衆多模仿者紛紛湧入、可能分流投資者資金的背景下，這樣的表現更顯難得。

但這並不意味着 Strategy 可以固步自封。作爲加密貨幣資金管理領域的領軍者，它擁有一定特權，而如今似乎正準備充分利用這一優勢。

比特幣儲備持續加碼，策略卻有新變化

截至本文撰寫時，Strategy 持有 628,791 枚比特幣，價值 719 億美元。該公司通過多種方式積累了這一資產組合：發行普通股、多種類型的優先股（這類股票在未來幾年可提供股息或轉換權），以及可轉換債券。各類優先股的具體明細見下圖。

但現在，公司計劃對融資方式進行重大調整 —— 具體而言，是要徹底擺脫債務。盡管其資產負債表現狀良好（根據財報，企業價值達 1260 億美元，債務僅 82 億美元），但公司仍希望將債務降至零。在 7 月 31 日財報發布後的投資者電話會議上，公司宣布計劃贖回已發行的可轉換債券，轉而專注於多批次發行優先股。

這意味着其 63 億美元的優先股發行規模有望大幅增長。事實上，在投資者說明會上，公司宣布計劃通過最新的優先股產品 Stretch（STRC）再融資 42 億美元，該產品的目標月收益率爲 10%。

「這一決定體現了 Strategy 在資本市場融資能力的良性發展。可轉換債券市場充斥着對沖基金和套利者，他們通過購買可轉債建立對 Strategy 的多頭頭寸，但同時會通過大量做空股票（約 25%）來降低淨風險敞口。也就是說，他們每買一份債券就會賣出大量股票，對 Strategy 其實只是輕度看多，」TD Cowen 董事總經理 Lance Vitanza 在接受《Unchained》採訪時表示（完整討論可在 X 平台或 YouTube觀看）。「幾年前，可轉債是公司最好的融資渠道。但隨着 Strategy 的發展，他們已能進入優先股市場，這裏的條款更優、增值潛力更大、定價效率更高。」

這一舉措再次印證了爲何 Saylor 在比特幣社區被視爲「半神」—— 他不僅因囤積比特幣備受推崇，更因負責任的操作方式贏得尊重。除少數例外情況，他幾乎從不通過槓杆融資，而是主要依賴股權市場。

盡管其穩健的資本結構已能避免強制清算（除非比特幣價格暴跌 80% 以上），但 Saylor 仍在不斷突破極限。

一直被模仿，從未被超越

但不要指望比特幣、ETH、SOL、BNB 等領域的衆多追隨者會效仿這一做法。這些機構才剛剛起步，正如我在其他相關報道中所指出的，它們正急於通過競爭快速擴大規模。

這意味着它們會動用資本市場的所有工具：包括上市公司私募融資（PIPEs）、信貸額度，當然還有債務。

我在之前的報道中曾寫道：「每種方式都各有利弊。私募融資能在短時間內籌集大量資金，有助於啓動儲備策略，但可能形成巨大的拋售壓力。發行方也可選擇向 SEC 註冊股票後再發行，但融資週期更長。如今更多公司採用混合模式：三分之一資金來自私募融資，其餘通過可轉換債券或信貸工具籌集。這種方式雖能延緩拋售壓力，卻會增加資產負債表的槓杆，一旦價格暴跌就可能出問題。」

這意味着債務在融資時很實用：股東稀釋可能在數年後才會顯現，而且在當前的泡沫市場中，票面利率幾乎爲零。例如，比特幣資金管理公司 Twenty One 在 5 月通過發行可轉換債券融資 4.85 億美元以啓動其策略；Anthony Pompliano 6 月爲其比特幣資金管理公司 ProCap Financial 通過可轉換債券融資 2.35 億美元。

這本質上是一種「先買後付」的模式。

獨一無二的存在

對投資者而言，這意味着他們需時刻謹記：在如今擁擠的加密貨幣資金管理領域，Strategy 仍是獨角獸般的存在。目前，它是唯一能進入優先股市場的公司。其首次優先股發行就在今年 1 月，而未來的發行規模還將大幅擴大。

對其他公司而言，進入優先股市場並消除債務仍只是願景。「這些公司大多會從可轉換債券市場起步，希望其中一些能發展壯大，最終獲得進入優先股市場的資格，」Vitanza 說。