加密市場的黃昏與重生

近期加密行業面臨諸多挑戰:從Luna崩潰到3AC爆倉,再到FTX帝國覆滅,一系列負面事件給行業蒙上陰影。

在這多事之秋,盲目信仰並非明智之選。關鍵是從這些事件中吸取教訓,對行業未來做出合理判斷。

近期某公司舉辦了一場私享會,多位資深從業者就FTX事件等熱點話題進行了深入探討。主題涵蓋了多次黑天鵝事件的關聯分析、中心化機構決策過程的變化、未來行情走勢等內容,值得我們借鑑思考。

以下是對其中一位嘉賓觀點的整理總結:

三大黑天鵝事件攪動交易所黃昏

2022年加密行業面臨巨大轉折。Luna、3AC和FTX三場大型黑天鵝事件,破壞力和影響範圍遠超往年。追本溯源,危機早已埋下伏筆:FTX的問題可追溯至Luna暴雷,內部資料也證實FTX的虧空源自更早時期。

Luna事件是典型龐氏騙局:市場異常引發快速擠兌,百億美元市值瞬間蒸發。許多中心化機構準備不足,風險敞口過大,如3AC從風險中性基金淪爲單邊賭徒。

6月,大量機構持有不對稱頭寸,高槓杆做多比特幣和以太坊,盲信某些價位不會被突破,導致機構間互相借貸,引發3AC事件。9月,以太坊合並後市場出現回暖跡象,但FTX的意外暴雷再度引發動蕩。

FTX事件或源於正常商業競爭,但意外引發市場恐慌,Sam的財務漏洞被曝光,導致擠兌潮和FTX帝國迅速崩塌。

這些黑天鵝事件凸顯了幾個重要但常被忽視的問題:

1. 機構並非不會破產。尤其是西方大型機構,對風險管理和加密行業認知存在誤區,導致連鎖反應。機構間無抵押授信傳導性極強。

2. 量化和做市商團隊在極端行情下也會大幅虧損。市場對機構失去信任,資金外逃,流動性枯竭,導致做市團隊被動持有低流動性資產,面臨鎖倉無法提現的困境。

3. 資管團隊同樣受到衝擊。爲實現α收益,資管團隊通過借貸或發行通證獲取收益,積累了大量借貸資產和衍生品。機構暴雷時,這些資產面臨連鎖反應。

這些問題直指中心化機構的操作問題。FTX事件或標志着中心化交易所黃昏的到來。全球對加密行業尤其是中心化交易所的不透明性及其可能引發的連鎖反應處於極度恐慌狀態。鏈上數據也證實近期大量用戶轉移資產。

在黃昏前,私鑰在與人性的較量中敗下陣來。加密世界底層資產所有權雖然通過私鑰保證,但過去10年發展中,中心化交易所缺乏合理的第三方托管機制來幫助用戶和交易所管理資產,應對交易所管理者的人性問題,導致交易所始終有機會觸碰用戶資產。

FTX創始人Sam一直是個閒不住的人,經常從交易所熱錢包轉出巨額資產參與DeFi挖礦。當人性渴求更多機會,也難以抵擋更多誘惑。大量用戶資產存放在交易所熱錢包,使用這些資產獲取無風險收益似乎順理成章。從Staking到DeFi挖礦,再到投資早期項目,當收益越來越大,挪用行爲可能愈演愈烈。

這些黑天鵝事件給行業帶來重要啓示:監管機構和大型機構應向傳統金融學習,尋找合適方式,避免由單一實體同時承擔交易所、券商、第三方托管三種角色。同時需要技術手段確保第三方托管和交易行爲獨立,利益無關。必要時可引入監管。

中心化交易所之外的其他中心化機構也需要在行業巨變中做出改變。

中心化機構:從"大而不倒"到重建之路

黑天鵝事件不僅衝擊了中心化交易所,也波及了相關中心化機構。它們受到波及的一個重要原因是忽視了交易對手方(尤其是中心化交易所)的風險。"大而不倒"曾是人們對FTX的印象。這是第二次聽到這個概念:11月初某些羣聊中,大多數人認爲FTX"大而不倒"。

第一次則是SuZhu親口告訴我:"Luna大而不倒,倒下會有人來救。"

5月,Luna倒下了。

11月,輪到了FTX。

傳統金融世界有最後貸款人。當大型金融機構遇到危機,往往會有第三方組織甚至政府背書的機構進行破產重組,降低風險影響。可惜加密世界沒有。由於底層透明,人們會通過技術手段分析鏈上數據,導致崩潰發生得極快。一點蛛絲馬跡,就會引發恐慌。

這是把雙刃劍。好處是加速不良泡沫爆破,讓不該發生的事情快速消亡;壞處是幾乎不給反應不及時的投資者留下機會窗口。

在這樣的市場環境下,我維持之前的判斷:FTX事件基本標志着中心化交易所黃昏的到來。未來它們可能逐步退化爲連接法幣世界和加密世界的橋梁,通過傳統方式解決KYC和入金等問題。

相比傳統方式,我更看好鏈上更加公開透明的操作方式。早在2012年,社區就在討論鏈上金融,但當時受限於技術和性能,缺乏合適載體。隨着區塊鏈性能和底層私鑰管理技術的發展,鏈上去中心化金融(包括去中心化衍生品交易所)也將逐步興起。

遊戲進入下半場,中心化機構需要在危機餘震中重建。重建的基石仍是掌握資產所有權。

因此,使用當前流行的基於MPC的錢包技術方案與交易所交互是個不錯選擇。掌握機構自身資產所有權,通過第三方協管和交易所協籤進行資產安全轉移和交易,只在短時間窗口內進行交易,盡可能降低交易對手方風險和第三方引發的連鎖反應。

去中心化金融:危機中尋找機遇

當中心化交易所和機構深受其害時,去中心化金融(DeFi)的情況是否更好?

隨着加密世界大量資金外流,以及宏觀環境加息,DeFi正面臨較大衝擊:從整體收益率看,DeFi目前還不如美國國債。此外,投資DeFi還需考慮智能合約安全風險。綜合考慮風險和收益,DeFi目前在成熟投資者眼中並不樂觀。

在偏悲觀的大環境下,市場仍在醞釀創新。例如圍繞金融衍生品的去中心化交易所逐漸出現,固定收益策略創新也在快速迭代。隨着公鏈性能問題逐步解決,DeFi交互方式和可能實現的形態也將迎來新的迭代。

但這種更新迭代並非一蹴而就,當前市場仍處於微妙階段:由於黑天鵝事件,加密做市商遭受損失,導致整個市場流動性嚴重不足,也意味着市場操縱的極端情況時有發生。

早期流動性較好的資產,現在很容易被操縱。一旦價格被操縱,由於DeFi協議間存在大量組合,許多實體會莫名其妙受到第三方通證價格波動影響,在無辜中也出現負債。

在這樣的市場環境下,相應的投資操作可能會變得保守。

我們團隊目前更偏好尋找穩健的投資方式,通過Staking獲得新的資產增量。同時,我們內部也開發了名爲Argus的系統,用於實時監測各種鏈上異常情況,通過(半)自動方式提高整體操作效率。當行業資深人士對DeFi逐漸持謹慎樂觀態度時,我們也好奇整個市場何時會迎來轉機。

市場反轉:內外因缺一不可

沒有人會一直享受危機。相反,我們都在期待轉機。但要預判風向何時會變,還得弄清楚風從何處吹來。

我認爲,上一輪市場波動很可能源於2017年傳統投資者的進入。由於他們帶來的資產體量較大,加之宏觀環境寬松,共同造就了一輪火熱行情。目前,也許要等到降息達到一定程度,熱錢重新流入加密市場時,熊市才會迎來反轉。

此外,根據粗略估算,整個加密行業(包括礦機和從業者)每天的總成本在數千萬到1億美元之間。而目前鏈上資金流動情況顯示,日資金流入的規模遠不及估算的花費成本,因此整個市場仍處於存量博弈階段。

流動性收緊加上存量博弈,行業內外不佳的大環境可視爲市場未能反轉的外因。而加密行業能夠向上發展的內因,則來自於殺手級應用爆發帶來的增長點。

自上一輪牛市中多個敘事逐漸沉寂後,目前行業內仍未明確看到新的增長點。當ZK等二層網路逐漸推出時,我們隱約感受到新技術帶來的變化,公鏈性能更進一步,但實際上仍未看到明確的殺手級應用。反映到用戶層面,我們仍不清楚能讓大規模普通用戶資產流入加密世界的應用形態究竟是什麼。因此,熊市結束有兩個先決條件:一是外部宏觀環境加息的結束,二是找到下一個新的殺手級應用爆發的增長點。

但需要注意的是,市場趨勢的反轉也需要與加密行業內固有的週期相匹配。考慮今年9月的以太坊合並事件,以及2024年比特幣即將迎來的下一輪減半,前者已經發生,而後者從行業角度看也並不遙遠。在這個週期中,留給行業內應用突破和敘事爆發的時間實際上已經不多了。

如果外部宏觀環境和內部創新節奏沒有跟上,那麼業內"4年一個週期"的既有認知也可能被打破,熊市是否會跨週期變得更漫長,還有待觀察和學習。當讓市場反轉的內外因缺一不可時,我們也應當逐步積累耐心,並適時調整自己的投資策略和期望,以面對更多不確定性。

事情從來不會一帆風順,但願每一個加密行業的參與者,都能成爲踏實的建設者,而非與機遇失之交臂的看客。

問答環節精選

1. 加密市場未來的主要創新方向是什麼?

主要有兩個方向:

(1) 性能(TPS)問題。從2017年擴容至今,大的方向仍需多層網路解決。目前二層網路中ZK可能性最大,但距最終落地和使用可能還需至少兩年時間。

(2) 底層私鑰安全和應用平衡問題。這直接影響新用戶的湧入。基於MPC的無私鑰錢包可能讓用戶體驗和門檻更爲平衡。

這兩個方向是行業必須要解決的核心問題。

2. 如何看待當前市場行情,未來走勢如何?

目前處於存量博弈的熊市狀態,資產流出嚴重。對比之前每輪跌幅,資產回撤都在80%左右。現在雖然難以確定何時見底,但即使不是最底部,也處於底部區間。

可能的轉折點有兩個:

(1) 加息週期結束。從歷史看,加息週期最短也持續一年多。如果從2022年3月開始加息,至少會持續到2023年中。

(2) 行業出現新的增長點和引爆點,吸引新的資金流入。

從礦工角度看,已出現底部週期的典型信號:礦工挖礦成本已難以覆蓋邊際成本,難以支付電費。但