Ethena-USDe'nin hızlı yükselişi ve Merkezi Olmayan Finans ekosisteminin yeni yönelimleri

Son zamanlarda, USDe'nin toplam arzı belirgin bir yükseliş gösterdi, bir ay içinde 2,4 milyar USD'den 3,8 milyar USD'ye yükseldi ve aylık artış %58'den fazla oldu. Bu yükseliş trendi, Bitcoin fiyatının yeni zirveleri aşmasıyla yakından ilgili. Piyasa alım yönlü hislerin artmasıyla birlikte, fon oranlarının yükselmesi USDe'nin staking getirilerini artırdı ve dolayısıyla USDe'nin arzının artırılmasını teşvik etti. Önceki döneme göre bir miktar geri çekilme olsa da, 26 Kasım itibarıyla Ethena platformunda gösterilen yıllık getiri oranı hâlâ %25 civarında yüksek seviyelerde kalmaktadır.

Bu bağlamda, MakerDAO beklenmedik bir şekilde en büyük kazananlardan biri haline geldi. Son veriler, MakerDAO'nun günlük ortalama gelirinin bir ay öncesine göre %200'den fazla yükseldiğini ve tarihî bir zirveye ulaştığını gösteriyor. Bu yükseliş, Ethena'nın gelişimiyle yakından bağlantılı. USDe'nin yüksek staking getirisi, sUSDe ve PT varlıkları için büyük bir borçlanma talebi yarattı. Örneğin, Morpho'da sUSDe ve PT teminat olarak kullanılarak alınan DAI'nin toplam hacmi yaklaşık 570 milyon USD'ye ulaştı, borçlanma kullanım oranı %80'in üzerinde ve mevduat yıllık getirisi %12'ye kadar yükseldi. Geçtiğimiz ay, MakerDAO Morpho platformunda D3M modülü aracılığıyla eklenen kredi toplamı 300 milyon USD'yi aştı.

Bunun yanı sıra, sUSDe ve PT'nin borçlanma talebi, diğer kanalların DAI kullanım oranını dolaylı olarak artırdı. Örneğin, Sparkfi platformunda DAI'nin mevduat faizi %8,5'e ulaştı. MakerDAO'nun bilançosuna göre, D3M modülü aracılığıyla Morpho ve Spark'a sağlanan DAI kredilerinin toplamı 2 milyar USD'ye ulaştı ve bu, varlık tarafının neredeyse %40'ını oluşturuyor. Sadece bu iki iş, MakerDAO'ya yıllık 203 milyon USD gelir sağladı ki bu da günde 550 bin USD katkıda bulunuyor ve MakerDAO'nun toplam yıllık gelirinin %54'ünü oluşturuyor.

Ethena'nın yükselişi, DeFi ekosisteminin yeniden canlanmasının temel gücü haline geldi. Bu yükseliş modelinde, Bitcoin fiyatındaki artışın yarattığı iyimserlik, finansman oranlarını yükseltiyor ve bu da USDe'nin staking getirilerini etkiliyor. MakerDAO, tam finansman akış zinciri ve D3M modülü ile sağladığı "merkez bankası özellikleri" sayesinde USDe ekosisteminin önemli bir destekçisi haline geldi. Morpho, bu süreçte "yağlayıcı" rolünü üstleniyor. Bu üç protokol, mevcut DeFi ekosisteminin büyümesinin temel motorunu oluşturuyor.

Bu arada, diğer Merkezi Olmayan Finans protokolleri olan AAVE, Curve ve Pendle de USDe'nin yükselişinden farklı derecelerde faydalandı. Örneğin, AAVE platformunda DAI'nin borç kullanım oranı %50'yi aşarken, USDS'nin toplam mevduat miktarı 400 milyon USD'ye yaklaştı. Curve platformunda, USDe/ENA ile ilgili işlem çiftleri işlem hacmi sıralamasında ikinci, dördüncü ve beşinci sıraya girdi. Pendle platformunda ise ilgili işlem çiftleri likidite sıralamasında birinci ve beşinci sırayı aldı. Bu dizi değişiklik, Curve, CVX, ENA ve MKR gibi ilgili token fiyatlarının son bir ay içinde %50'den fazla yükselmesine de katkıda bulundu.

Ancak, bu yükseliş modelinin sürdürülebilir olup olmayacağı, USDe ve DAI arasındaki faiz farkının uzun vadede var olup olmayacağına bağlıdır. DAI'nin göreceli olarak stabil para politikası göz önüne alındığında, odak noktası esasen USDe üzerindedir. USDe'nin gelişimini etkileyen faktörler arasında: piyasa boğa piyasası duygusunun sürekliliği, Ethena'nın ekonomik model optimizasyonu ve pazar payını artırarak APY dağıtım verimliliğini artırıp artıramayacağı ve diğer platformlardan (örneğin, yakın zamanda bir ticaret platformunun piyasaya sürdüğü benzer ürünler) gelen rekabet baskısı yer almaktadır.

D3M modülünün çalışma şekli, DAI'nin güvenliği konusunda bazı endişelere yol açsa da, bilanço perspektifinden bakıldığında, D3M tarafından basılan DAI aslında sDAI teminatı ile sağlanmaktadır. sDAI'nın nihayetinde USDe olarak ödünç verildiği göz önüne alındığında, teminat esasen %110'dan fazla LTV'ye sahip sUSDe veya PT'ye dönüştürülmüştür ve sonuç olarak "%110'dan fazla LTV oranına sahip uzun-kısa sentetik varlık pozisyonları" oluşturmuştur.

Bu analizlere dayanarak, D3M modülünün varlığı DAI'nin teminatsız stabil bir para birimine dönüşmesine doğrudan neden olmayacaktır. Ancak, bazı potansiyel riskler getirmektedir:

1. D3M modülünün yüksek oranı, DAI'nin yeniden "gölge stabilcoin" olmasına neden olabilir, bu da daha önce PSM'nin onu "USDC'nin gölgesi" haline getirmesi gibidir.
2. Ethena'nın operasyonel riski, sözleşme riski ve saklama riski DAI sistemine yansıyabilir ve Morpho gibi ara unsurların varlığı riski daha da karmaşık hale getirir.
3. Bu model DAI'nin genel teminat oranını azaltabilir.

Genel olarak, Ethena-USDe'nin hızlı yükselişi DeFi ekosistemine yeni bir canlılık getirdi, ancak aynı zamanda sistemin istikrarı ve risk yönetimi hakkında derin düşüncelere de yol açtı.