暗号資産の有利子資産:不確実性の中に確実性を見出す

世界がますます不安定になる中で、投資家は変動を乗り越え、構造的な支えを持つ資産を求め始めています。そんな背景の中で、オンチェーン金融システムにおける"暗号化生息資産"が再び注目を集めており、投資家が不安定な市場状況の中で安定したリターンを求めるための拠り所となっています。

しかし、暗号化の世界では、「利息」は単に資本の時間的価値を表すものではなく、プロトコルの設計と市場の期待が相互作用した結果であることが多いです。高い利回りは実際の資産収入から来ることもあれば、複雑なインセンティブメカニズムを覆い隠していることもあります。暗号市場で本当の「確実性」を求めるには、投資家は基盤となるメカニズムを深く理解する必要があります。

2022年以降、「オンチェーン利率」という概念が徐々に大衆の視野に入ってきました。現実の世界で無リスク利率が4-5%に維持されている中、暗号投資家はオンチェーン資産の収益源とリスク構造を再評価し始めました。新しい物語が静かに形成されつつあります——暗号生息資産は、オンチェーンで「マクロ利率環境に競争する」金融商品を構築しようとしています。

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現在、分散型アプリ(DApp)の生息資産は大まかに三つのカテゴリに分けられます：外生的収益、内生的収益、および実世界資産(RWA)に連動しています。

外生的所得:補助金主導の利子の錯覚

外生的な収益はDeFiの初期の急速な成長の論理の縮図です。成熟したユーザーの需要や実際のキャッシュフローが不足している状況で、市場は「インセンティブの幻想」に取って代わりました。多くのプロジェクトは巨額のトークンインセンティブを通じてユーザーの注目を引き、資産をロックしています。

しかし、この補助金は本質的に資本市場が成長指標のために"支払い"をする短期的な操作に過ぎず、持続可能な収益モデルではありませんでした。それは一時期、新しいプロトコルの冷却スタートの標準装備となりましたが、その構造は"ポンジ"に似ています。年間数百、数千の収益は、しばしばプラットフォームが無から"印刷"したトークンに過ぎません。

歴史的経験から見ると、外部のインセンティブが弱まった場合、大量の補助トークンが売却され、ユーザーの信頼を損ない、TVLとトークン価格の死のスパイラル下降を引き起こすことになります。投資家が"安定したキャッシュフロー"を探そうとする場合、収益の背後に実際の価値創造メカニズムが存在するかどうかにより一層注意を払う必要があります。

内生的利得:使用価値の再分配

内生性収益とは、プロトコルが実際のビジネス活動を通じて自然に生じる収入を指します。例えば、貸付利息や取引手数料などです。この種の収益の最大の特徴は、クローズドループ性と持続可能性です：収益を上げるロジックが明確で、構造がより健全です。プロトコルが運営されており、ユーザーが使用している限り、収入が発生します。

内生性収益は三つのタイプに分類することができます：

1. 借貸利差型：従来の銀行の「預貸」モデルに似ており、プロトコルはその中から利差を得る。

2. 手数料返還型：協定は、取引手数料などの一部の運営収入を、そのリソース支援を提供する参加者に返還します。

3. プロトコルサービス型：プロトコルは他のシステムにサービスを提供することで報酬を得ており、チェーン上のインフラストラクチャの市場価値を反映しています。

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チェーン上の実質金利：RWAと利息付きステーブルコインの台頭

ますます多くの資本が、より安定し、より予測可能なリターンメカニズムを追求し始めています：チェーン上の資産が現実の世界の金利に連動しています。この論理の核心は、チェーン上のステーブルコインや暗号資産を、短期国債、マネーマーケットファンド、または機関信用などのチェーン下の低リスク金融商品に接続することです。

同時に、利息の付くステーブルコインはRWAの派生形態としても注目を集め始めています。このような資産は、単に米ドルにパッシブにペッグされるのではなく、オフチェーンの収益をトークン自体に組み込むことを積極的に行います。彼らは"デジタルドル"の使用論理を再構築し、よりチェーン上の"利息口座"のようにすることを試みています。

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持続可能な収益資産を探すための3つの指標

1. 収益源は"内生"的に持続可能ですか？本当に競争力のある生息資産は、収益がプロトコル自身のビジネスから得られるべきです。

2. 構造は透明ですか？チェーン上の信頼は公開と透明から来ます。資金の流れは明確ですか？利息の配分は検証可能ですか？集中保管リスクは存在しますか？

3. 収益は現実の機会コストに見合っていますか？高金利環境では、オンチェーン製品のリターンは競争力を持つ必要があります。

しかし、"生息資産"でさえ、真の無リスク資産ではありません。それらは依然として、ブロックチェーン上の構造における技術的、コンプライアンス、流動性のリスクに注意する必要があります。未来には、生息資産市場がブロックチェーン上の"マネーマーケット構造"の再構築の一部となり、徐々に自身の"金利基準"や"無リスク収益"の概念を確立し、より厚みのある金融秩序を形成する可能性があります。

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