暗号市場の黄昏と再生

最近、暗号化業界は多くの挑戦に直面しています: Lunaの崩壊から3ACの破綻、さらにFTX帝国の崩壊まで、一連のネガティブな出来事が業界に影を落としています。

この多事な秋において、盲目的な信仰は賢明な選択ではありません。重要なのは、これらの出来事から教訓を得て、業界の未来について合理的な判断を下すことです。

最近ある会社がプライベートイベントを開催し、複数の経験豊富な業界関係者がFTX事件などのホットな話題について深く議論しました。テーマは、複数のブラックスワンイベントの関連分析、中央集権機関の意思決定プロセスの変化、将来の市場動向などを含んでおり、私たちにとって参考にすべき考察です。

以下は、あるゲストの意見の整理とまとめです:

3つのブラックスワンイベントが取引所の黄昏をかき乱す

2022年の暗号業界は巨大な転機を迎えました。Luna、3AC、FTXの3つの大規模なブラックスワン事件は、その破壊力と影響範囲が過去をはるかに超えました。根本を探ると、危機の種はすでに蒔かれていました:FTXの問題はLunaの暴落に遡ることができ、内部資料もFTXの損失がより早い時期に起因していることを確認しています。

Luna事件は典型的なポンジスキームです: 市場の異常が急速な取り付け騒ぎを引き起こし、百億ドルの時価総額が瞬時に蒸発しました。多くの中央集権的な機関が準備不足で、リスクエクスポージャーが過大であり、3ACはリスク中立ファンドから一方的なギャンブラーに陥りました。

6月、大量機関が非対称なポジションを保持し、高レバレッジでビットコインとイーサリアムを買い増し、特定の価格が突破されないと盲信した結果、機関間での相互貸し出しが発生し、3AC事件を引き起こした。9月、イーサリアムの合併後、市場に回復の兆しが見られたが、FTXの予期せぬ暴落が再び混乱を引き起こした。

FTX事件は正常な商業競争に起因する可能性がありますが、予期せぬ市場の恐慌を引き起こし、サムの財務の欠陥が暴露され、取り付け騒ぎとFTX帝国の急速な崩壊を引き起こしました。

これらのブラックスワンイベントは、いくつかの重要だがしばしば見落とされる問題を浮き彫りにしています:

1. 企業が破産しないわけではない。特に西洋の大手企業は、リスク管理や暗号業界に対する認識に誤解があり、連鎖反応を引き起こす。企業間の無担保信用の伝導性は非常に強い。

2. 定量およびマーケットメイキングチームは、極端な市場状況下で大幅な損失を被ることもあります。市場は機関に対する信頼を失い、資金が流出し、流動性が枯渇し、マーケットメイキングチームは低流動性資産を受動的に保有し、ロックアップされて引き出しができないという困難に直面しています。

3. 資産管理チームも同様に影響を受けています。α収益を実現するために、資産管理チームは借入やトークンの発行を通じて収益を獲得し、大量の借入資産やデリバティブを蓄積しました。機関が暴落した際、これらの資産は連鎖反応に直面します。

これらの問題は、中央集権的な機関の運営の問題に直接関係しています。FTX事件は、中央集権的な取引所の黄昏の到来を示している可能性があります。世界は暗号産業、特に中央集権的な取引所の不透明性と、それが引き起こす可能性のある連鎖反応に対して極度の恐慌状態にあります。オンチェーンデータも、最近大量のユーザーが資産を移動していることを確認しています。

黄昏前に、プライベートキーは人間性との戦いに敗北した。暗号資産市場の基盤資産の所有権はプライベートキーによって保証されているが、過去10年間の発展の中で、中央集権型取引所はユーザーと取引所が資産を管理するための合理的な第三者保管メカニズムを欠いており、取引所の管理者の人間性の問題に対処するため、取引所は常にユーザー資産に触れる機会を持っている。

FTX創設者Samは常に動いている人で、取引所のホットウォレットから巨額の資産を引き出してDeFiマイニングに参加することが多い。人間の性がより多くの機会を求めると、さらに多くの誘惑に抗うことも難しい。大量のユーザー資産が取引所のホットウォレットに保管されており、これらの資産を使用して無リスクの利益を得ることは当然のことのように思える。ステーキングからDeFiマイニング、さらには初期プロジェクトへの投資に至るまで、利益がますます大きくなると、流用行為がますます激化する可能性がある。

これらのブラックスワンイベントは業界に重要な示唆を与えています：規制当局や大手機関は、伝統的な金融から学び、適切な方法を見つけて、単一のエンティティが取引所、証券会社、第三者保管の3つの役割を同時に担うことを避けるべきです。同時に、第三者の保管と取引行為が独立しており、利益が無関係であることを保証するための技術的手段も必要です。必要に応じて、規制を導入することも可能です。

中央集権的な取引所の外部にある中央集権的な機関も、業界の激変に直面して変化を起こす必要があります。

中心化機関: "大きすぎて倒れない" から再建の道へ

ブラックスワンの出来事は中央集権的な取引所に衝撃を与えただけでなく、関連する中央集権的機関にも影響を及ぼしました。彼らが影響を受けた重要な理由の一つは、カウンターパーティー(、特に中央集権的取引所)のリスクを無視したことです。「大きすぎて倒れない」という印象はFTXに対するものでした。この概念を聞くのは二度目です: 11月初めの特定のチャットグループでは、ほとんどの人がFTXは「大きすぎて倒れない」と考えていました。

初めてSuZhuが私に直接言ったのは:"Lunaは大きくて倒れない、倒れたら誰かが助けに来る。"

5月、Lunaは倒れました。

11月、FTXの番が来ました。

伝統的な金融の世界には最後の貸し手が存在します。大規模な金融機関が危機に直面した場合、しばしば第三者機関や政府が保証する機関による破産再編が行われ、リスクの影響が軽減されます。しかし、暗号化の世界にはそれがありません。基盤が透明であるため、人々は技術的手段を用いてチェーン上のデータを分析し、崩壊が非常に迅速に発生します。わずかな手がかりが、パニックを引き起こすことがあります。

これは二刀流の剣です。利点は、不良なバブルの破裂を加速させ、起こるべきでないことを迅速に消滅させることです; 欠点は、反応が遅れた投資家にほとんど機会のウィンドウを残さないことです。

このような市場環境の中で、私は以前の判断を維持します: FTX事件は基本的に中央集権型取引所の黄昏の到来を示しています。今後、彼らは法定通貨の世界と暗号化の世界をつなぐ橋梁に徐々に退化し、従来の方法でKYCや入金などの問題を解決する可能性があります。

従来の方法と比べて、私はチェーン上のより公開透明な操作方法に期待しています。2012年にはコミュニティがチェーン上の金融について議論していましたが、その当時は技術とパフォーマンスに制約があり、適切な媒体が不足していました。ブロックチェーンのパフォーマンスや基盤となる秘密鍵管理技術の進展に伴い、チェーン上の分散型金融(や分散型デリバティブ取引所)も徐々に台頭してくるでしょう。

ゲームは後半戦に入り、中央集権的な機関は危機の余震の中で再構築する必要がある。再構築の基礎は依然として資産の所有権を掌握することである。

したがって、現在人気のあるMPCベースのウォレット技術ソリューションを取引所と連携させることは良い選択です。機関自身の資産の所有権を把握し、第三者の協力および取引所との協定により、資産の安全な移転と取引を行い、短時間のウィンドウ内で取引を行い、可能な限りカウンターパーティリスクや第三者による連鎖反応を低減します。

分散型金融:危機の中での機会を見つける

中央集権型取引所や機関が深刻な影響を受けているとき、分散型金融(DeFi)の状況はより良いのでしょうか?

暗号世界での大量資金流出とマクロ環境の金利上昇に伴い、DeFiは大きな影響を受けています。全体の利回りから見ると、現在DeFiは米国債よりも劣っています。さらに、DeFiに投資する際にはスマートコントラクトの安全リスクも考慮する必要があります。リスクとリターンを総合的に考えると、現在のDeFiは成熟した投資家の目には楽観的とは言えません。

悲観的な環境の中で、市場は依然として革新を模索しています。例えば、金融派生商品を中心とした分散型取引所が徐々に現れ、固定収益戦略の革新も迅速に進化しています。パブリックチェーンの性能問題が徐々に解決されるにつれて、DeFiの相互作用の方法や実現可能な形態も新たな進化を迎えるでしょう。

しかし、このような更新と反復は一朝一夕ではなく、現在の市場は依然として微妙な段階にあります。ブラックスワンイベントのため、暗号化マーケットメーカーは損失を被り、全体の市場流動性が深刻に不足していることを意味し、市場操作の極端な状況が頻繁に発生しています。

初期流動性が高い資産は、現在では簡単に操作されることがあります。一度価格が操作されると、DeFiプロトコル間に多くの組み合わせがあるため、多くの実体が突然第三者のトークン価格の変動の影響を受け、無実のままで負債を抱えることになります。

このような市場環境では、相応の投資操作が保守的になる可能性があります。

私たちのチームは現在、安定した投資方法を探すことを好み、Stakingを通じて新しい資産の増加を得ています。同時に、私たち内部ではArgusというシステムを開発し、さまざまなブロックチェーン上の異常をリアルタイムで監視し、(半)自動方式で全体の操作効率を向上させています。業界のベテランがDeFiに対して慎重楽観的な態度を持つようになるとき、私たちも市場全体がいつ転機を迎えるのか興味を持っています。

市場反転:内因と外因は欠かせない

誰も危機をずっと楽しむことはありません。逆に、私たちは皆、好転を期待しています。しかし、風向きがいつ変わるかを予測するには、風がどこから吹いてくるのかを理解する必要があります。

私は、前回の市場の変動は2017年の伝統的な投資家の参入に起因している可能性が高いと考えています。彼らがもたらした資産の規模が大きく、さらにマクロ環境が緩和されていたため、熱い相場を作り上げました。現在、金利が一定の水準まで引き下げられ、資金が再び暗号資産市場に流入するのを待つ必要があるかもしれません。その時にこそ、熊市が反転するでしょう。

さらに、粗い見積もりによれば、全体の暗号業界(にはマイニング機器と業者)の毎日の総コストが数千万から1億ドルの間にあるとされています。しかし、現在のチェーン上の資金の流動状況は、日々の資金流入の規模が見積もりのコストには遠く及ばないことを示しているため、全体の市場は依然としてストックゲームの段階にあります。

流動性の収縮とストックゲームに加え、業界内外の悪環境は市場が反転できなかった外因と見なすことができる。一方、暗号業界が上昇することができる内因は、キラーアプリケーションの爆発によってもたらされる成長点から来ている。

前回のブルマーケットから多くの物語が次第に沈静化した後、現在業界内では新たな成長点が明確には見えていない。ZKなどの第2層ネットワークが徐々に導入される中で、私たちは新しい技術がもたらす変化をぼんやりと感じており、パブリックチェーンの性能はさらに向上しているが、実際には明確なキラーアプリケーションは見えていない。ユーザーの側面に反映すると、私たちは依然として大規模な一般ユーザーの資産が暗号世界に流入するアプリケーション形態が何であるのか不明である。したがって、ベアマーケットの終了には2つの前提条件がある。一つは外部のマクロ環境の金利上昇の終了、もう一つは次の新しいキラーアプリケーションが爆発的に成長するポイントを見つけることである。

ただし注意が必要なのは、市場のトレンドの反転は暗号業界内に固有のサイクルと一致する必要があるということです。今年9月のイーサリアムの合併イベントや、2024年にビットコインが迎える次の半減期を考慮すると、前者はすでに発生しており、後者は業界の観点から見ても遠くはありません。このサイクルの中で、業界内のアプリケーションの突破とストーリーの爆発に残された時間は実際にはあまり多くありません。

外部のマクロ環境と内部のイノベーションのペースが追いつかない場合、業界の「4年周期」という既存の認識も破られる可能性があります。熊市が周期を超えてより長引くかどうかは、まだ観察と学習が必要です。市場の逆転をもたらす内外の要因が欠けてはならないとき、私たちも徐々に忍耐を蓄積し、適時に自分の投資戦略と期待を調整して、より多くの不確実性に対処する必要があります。

物事は決して順風満帆ではないが、暗号業界のすべての参加者が、機会を逃した傍観者ではなく、真摯な建設者となることを願っている。

質問応答セッションの選り抜き

1. 将来の暗号市場におけるイノベーションの主な方向性は何ですか?

主に2つの方向があります:

(1) パフォーマンス(TPS)の問題。2017年からのスケーリング以来、大きな方向性は依然としてマルチレイヤーネットワークによる解決が必要である。現在、二層ネットワークの中ではZKの可能性が最も高いが、最終的な実装と使用には少なくともあと2年の時間が必要かもしれない。

(2) 基盤となる秘密鍵の安全性とアプリケーションのバランスの問題。これは新しいユーザーの流入に直接影響します。MPCに基づくノンカストディアルウォレットは、ユーザーの体験とハードルをよりバランスの取れたものにする可能性があります。

この二つの方向性は、業界が解決しなければならない核心的な問題です。

2. 現在の市場の状況をどのように見ていますか、今後の動向はどうなると思いますか？

現在、ストックゲームの熊市状態にあり、資産流出が深刻です。以前の各ラウンドの下落幅と比較すると、資産の回撤は約80%です。現在、底を打つ時期を特定するのは難しいですが、最底部でなくても、底の範囲にあります。

可能な転換点は二つあります:

(1) 金利引き上げサイクルが終了しました。歴史的に見て、金利引き上げサイクルは最短でも1年以上続きます。2022年3月から金利が引き上げられた場合、少なくとも2023年の中頃まで続くことになります。

(2) 業界に新しい成長点と爆発点が現れ、新たな資金の流入を引き寄せています。

マイナーの視点から見ると、底部サイクルの典型的な信号が現れています：マイナーの採掘コストは限界コストをカバーすることが難しく、電気代を支払うことが困難です。しかし