pasar kripto的黄昏与重生

K最近, pasar kripto menghadapi banyak tantangan: mulai dari kejatuhan Luna hingga kebangkrutan 3AC, dan kemudian kehancuran kerajaan FTX, serangkaian peristiwa negatif telah membayangi industri.

Di tengah banyaknya peristiwa ini, mempercayai secara membabi buta bukanlah pilihan yang bijak. Kuncinya adalah mengambil pelajaran dari peristiwa-peristiwa ini dan membuat penilaian yang rasional tentang masa depan industri.

Baru-baru ini, sebuah perusahaan mengadakan sebuah acara eksklusif, di mana banyak profesional berpengalaman melakukan diskusi mendalam tentang peristiwa FTX dan topik-topik hangat lainnya. Tema yang dibahas mencakup analisis keterkaitan dari beberapa peristiwa black swan, perubahan dalam proses pengambilan keputusan lembaga terpusat, proyeksi tren pasar di masa depan, dan lain-lain, yang patut kita jadikan referensi untuk berpikir.

Berikut adalah rangkuman pandangan salah satu tamu:

Tiga Peristiwa Angsa Hitam Mengguncang Senja Bursa

Industri kripto menghadapi perubahan besar pada tahun 2022. Tiga kejadian black swan besar yaitu Luna, 3AC, dan FTX, memiliki daya rusak dan dampak yang jauh melampaui tahun-tahun sebelumnya. Menelusuri akar permasalahan, krisis ini sebenarnya sudah memiliki benih yang ditanam: masalah FTX dapat ditelusuri kembali ke kejatuhan Luna, dan dokumen internal juga mengonfirmasi bahwa kekurangan FTX berasal dari periode yang lebih awal.

Kejadian Luna adalah contoh tipikal dari skema ponzi: pasar yang tidak normal memicu penarikan cepat, nilai pasar yang mencapai puluhan miliar dolar menguap dalam sekejap. Banyak lembaga terpusat yang tidak siap, dengan eksposur risiko yang terlalu besar, seperti 3AC yang beralih dari dana netral risiko menjadi penjudi sepihak.

Pada bulan Juni, banyak institusi memegang posisi asimetris, menggunakan leverage tinggi untuk membeli Bitcoin dan Ethereum, membabi buta percaya bahwa harga tertentu tidak akan ditembus, yang menyebabkan pinjam-meminjam antar institusi, memicu peristiwa 3AC. Pada bulan September, setelah penggabungan Ethereum, pasar menunjukkan tanda-tanda pemulihan, tetapi ledakan mendadak FTX kembali memicu gejolak.

Kejadian FTX mungkin berawal dari persaingan bisnis yang normal, tetapi secara tak terduga memicu kepanikan di pasar, kebocoran keuangan Sam terungkap, menyebabkan gelombang penarikan dan kejatuhan cepat kerajaan FTX.

Peristiwa angsa hitam ini menyoroti beberapa masalah penting yang sering diabaikan:

1. Institusi bukan tidak mungkin bangkrut. Terutama institusi besar di Barat, yang memiliki kesalahpahaman tentang manajemen risiko dan industri enkripsi, yang menyebabkan reaksi berantai. Transmisi kredit tanpa jaminan antar institusi sangat kuat.

2. Tim kuantitatif dan pembuat pasar juga akan mengalami kerugian besar dalam kondisi ekstrem. Pasar kehilangan kepercayaan terhadap institusi, dana mengalir keluar, likuiditas menyusut, menyebabkan tim pembuat pasar terpaksa memegang aset dengan likuiditas rendah, menghadapi kesulitan terkunci dan tidak dapat menarik dana.

3. Tim manajemen aset juga terkena dampak. Untuk mencapai imbal hasil α, tim manajemen aset memperoleh pendapatan melalui pinjaman atau penerbitan token, mengakumulasi banyak aset pinjaman dan derivatif. Ketika institusi mengalami kegagalan, aset-aset ini menghadapi reaksi berantai.

Masalah ini langsung menunjuk pada masalah operasi lembaga terpusat. Peristiwa FTX mungkin menandakan datangnya senja bursa terpusat. Dunia berada dalam keadaan panik yang ekstrem terhadap ketidaktransparanan industri enkripsi, terutama bursa terpusat, dan kemungkinan reaksi berantai yang mungkin ditimbulkannya. Data on-chain juga mengonfirmasi bahwa baru-baru ini banyak pengguna yang memindahkan aset.

Sebelum senja, kunci pribadi kalah dalam pertarungan dengan sifat manusia. Meskipun kepemilikan aset dasar di dunia enkripsi dijamin melalui kunci pribadi, dalam perkembangan 10 tahun terakhir, bursa terpusat kekurangan mekanisme penitipan pihak ketiga yang wajar untuk membantu pengguna dan bursa mengelola aset, mengatasi masalah sifat manusia dari pengelola bursa, yang menyebabkan bursa selalu memiliki kesempatan untuk menyentuh aset pengguna.

Pendiri FTX, Sam, selalu menjadi orang yang tidak bisa diam, sering kali mentransfer aset besar dari dompet panas bursa untuk berpartisipasi dalam penambangan DeFi. Ketika naluri manusia menginginkan lebih banyak kesempatan, sulit untuk menahan lebih banyak godaan. Banyak aset pengguna disimpan di dompet panas bursa, menggunakan aset ini untuk mendapatkan imbal hasil tanpa risiko tampaknya menjadi hal yang wajar. Dari Staking hingga penambangan DeFi, lalu berinvestasi dalam proyek awal, saat imbal hasil semakin besar, perilaku pengalihan mungkin semakin parah.

Kejadian black swan ini memberikan wawasan penting bagi industri: regulator dan lembaga besar harus belajar dari keuangan tradisional, mencari cara yang tepat untuk menghindari tanggung jawab tiga peran yaitu bursa, pialang, dan kustodian pihak ketiga yang dipegang oleh satu entitas. Pada saat yang sama, diperlukan alat teknis untuk memastikan bahwa kustodian pihak ketiga dan tindakan perdagangan bersifat independen, tanpa kepentingan yang berkaitan. Jika perlu, regulasi dapat diterapkan.

Lembaga terpusat lainnya di luar bursa terpusat juga perlu melakukan perubahan di tengah perubahan besar industri.

Lembaga Terpusat: Dari "Besar dan Tidak Jatuh" ke Jalan Rekonstruksi

Peristiwa angsa hitam tidak hanya mempengaruhi bursa terpusat, tetapi juga berdampak pada lembaga terpusat terkait. Salah satu alasan penting mereka terpengaruh adalah mengabaikan risiko pihak lawan (, terutama risiko dari bursa terpusat ). "Terlalu besar untuk gagal" pernah menjadi kesan orang terhadap FTX. Ini adalah kedua kalinya mendengar konsep ini: pada awal November, di beberapa grup chat, sebagian besar orang berpendapat bahwa FTX "terlalu besar untuk gagal".

Pertama kali SuZhu langsung memberi tahu saya: "Luna besar dan tidak akan jatuh, jika jatuh akan ada yang datang untuk menyelamatkan."

Pada bulan Mei, Luna jatuh.

November, giliran FTX.

Dunia keuangan tradisional memiliki lender terakhir. Ketika lembaga keuangan besar menghadapi krisis, sering kali ada organisasi pihak ketiga atau bahkan lembaga yang didukung pemerintah untuk melakukan restrukturisasi kebangkrutan, mengurangi dampak risiko. Sayangnya, dunia enkripsi tidak memiliki hal ini. Karena transparansi dasar, orang akan menganalisis data on-chain melalui metode teknis, menyebabkan kejatuhan terjadi dengan sangat cepat. Sebuah jejak kecil saja dapat memicu kepanikan.

Ini adalah pedang bermata dua. Keuntungannya adalah mempercepat ledakan gelembung buruk, memungkinkan hal-hal yang tidak seharusnya terjadi cepat menghilang; kerugiannya adalah hampir tidak memberikan jendela kesempatan bagi investor yang tidak responsif.

Dalam lingkungan pasar seperti ini, saya mempertahankan penilaian sebelumnya: peristiwa FTX secara dasar menandai datangnya senja bursa terpusat. Di masa depan, mereka mungkin secara bertahap terdegradasi menjadi jembatan yang menghubungkan dunia fiat dan dunia enkripsi, menyelesaikan masalah KYC dan setoran melalui cara tradisional.

Dibandingkan dengan cara tradisional, saya lebih optimis terhadap cara operasi yang lebih terbuka dan transparan di blockchain. Sejak tahun 2012, komunitas telah membahas keuangan on-chain, tetapi saat itu terbatas oleh teknologi dan kinerja, serta kurangnya wadah yang tepat. Dengan perkembangan kinerja blockchain dan teknologi manajemen kunci pribadi di bawahnya, keuangan terdesentralisasi on-chain ( termasuk bursa derivatif terdesentralisasi ) juga akan secara bertahap muncul.

Permainan memasuki babak kedua, lembaga terpusat perlu membangun kembali di tengah guncangan krisis. Dasar pembangunan kembali masih adalah menguasai kepemilikan aset.

Oleh karena itu, menggunakan solusi teknologi dompet berbasis MPC yang populer saat ini untuk berinteraksi dengan bursa adalah pilihan yang baik. Menguasai kepemilikan aset institusi itu sendiri, melalui pengelolaan pihak ketiga dan penandatanganan bersama dengan bursa untuk transfer dan perdagangan aset yang aman, hanya melakukan perdagangan dalam jendela waktu yang singkat, meminimalkan risiko pihak lawan dan reaksi berantai yang disebabkan oleh pihak ketiga.

Keuangan Terdesentralisasi: Mencari Kesempatan di Tengah Krisis

Apakah situasi keuangan terdesentralisasi ( DeFi ) lebih baik ketika bursa terpusat dan lembaga sangat dirugikan?

Dengan keluarnya banyak dana dari dunia enkripsi dan peningkatan suku bunga di lingkungan makro, DeFi menghadapi guncangan yang cukup besar: dari segi imbal hasil keseluruhan, DeFi saat ini bahkan tidak lebih baik daripada obligasi pemerintah AS. Selain itu, investasi di DeFi juga harus mempertimbangkan risiko keamanan kontrak pintar. Dengan mempertimbangkan risiko dan imbal hasil, DeFi saat ini tidak optimis di mata investor yang sudah matang.

Dalam lingkungan yang cenderung pesimis, pasar masih dalam proses inovasi. Misalnya, bursa terdesentralisasi yang berfokus pada derivatif keuangan secara bertahap muncul, dan inovasi strategi pendapatan tetap juga sedang berkembang dengan cepat. Dengan masalah kinerja rantai publik yang secara bertahap teratasi, cara interaksi DeFi dan bentuk yang mungkin terwujud juga akan menghadapi iterasi baru.

Tetapi pembaruan dan iterasi ini tidak terjadi secara instan, pasar saat ini masih berada pada tahap yang rentan: karena peristiwa black swan, enkripsi pembuat pasar mengalami kerugian, yang mengakibatkan kekurangan likuiditas yang parah di seluruh pasar, juga berarti bahwa manipulasi pasar dalam keadaan ekstrem sering terjadi.

Aset dengan likuiditas yang baik di awal, sekarang sangat mudah dimanipulasi. Begitu harga dimanipulasi, karena adanya banyak kombinasi antar protokol DeFi, banyak entitas akan secara misterius terpengaruh oleh fluktuasi harga token pihak ketiga, dan tanpa dosa juga mengalami utang.

Dalam lingkungan pasar seperti ini, operasi investasi yang sesuai mungkin akan menjadi lebih konservatif.

Tim kami saat ini lebih memilih untuk mencari cara investasi yang stabil, mendapatkan peningkatan aset baru melalui Staking. Pada saat yang sama, kami juga mengembangkan sistem bernama Argus, yang digunakan untuk memantau secara real-time berbagai situasi abnormal di on-chain, dan meningkatkan efisiensi operasional secara keseluruhan dengan cara otomatis melalui ( setengah ). Ketika para profesional senior industri mulai memiliki sikap optimis yang hati-hati terhadap DeFi, kami juga penasaran kapan pasar secara keseluruhan akan mengalami perubahan.

Pembalikan Pasar: Faktor Internal dan Eksternal Tidak Bisa Dipisahkan

Tidak ada yang akan terus menikmati krisis. Sebaliknya, kita semua berharap akan ada perubahan. Namun, untuk memprediksi kapan arah angin akan berubah, kita harus memahami dari mana angin itu bertiup.

Saya percaya, volatilitas pasar pada putaran sebelumnya kemungkinan besar berasal dari masuknya investor tradisional pada tahun 2017. Karena volume aset yang mereka bawa cukup besar, ditambah dengan lingkungan makro yang longgar, bersama-sama menciptakan tren pasar yang panas. Saat ini, mungkin kita harus menunggu sampai penurunan suku bunga mencapai tingkat tertentu, dan uang panas mengalir kembali ke pasar kripto, sebelum pasar bearish mengalami pembalikan.

Selain itu, berdasarkan perkiraan kasar, total biaya harian di seluruh industri enkripsi (, termasuk mesin penambangan dan praktisi ), berkisar antara puluhan juta hingga 100 juta dolar AS. Sementara itu, kondisi aliran dana on-chain saat ini menunjukkan bahwa skala aliran dana harian jauh dari biaya yang diperkirakan, sehingga seluruh pasar masih berada pada tahap permainan stok.

Penyempitan likuiditas ditambah dengan permainan stok, lingkungan luar dan dalam industri yang buruk dapat dipandang sebagai faktor eksternal yang menyebabkan pasar tidak dapat berbalik. Sedangkan faktor internal yang memungkinkan industri enkripsi untuk berkembang ke atas berasal dari titik pertumbuhan yang dihasilkan oleh ledakan aplikasi killer.

Setelah beberapa narasi perlahan memudar sejak putaran bull market terakhir, saat ini industri masih belum secara jelas melihat titik pertumbuhan baru. Ketika jaringan lapisan kedua seperti ZK perlahan diluncurkan, kami merasakan perubahan yang dibawa oleh teknologi baru, performa blockchain publik semakin maju, tetapi sebenarnya masih belum melihat aplikasi pembunuh yang jelas. Refleksi di tingkat pengguna, kami masih belum jelas bentuk aplikasi apa yang dapat mengalirkan aset pengguna biasa secara massal ke dalam dunia enkripsi. Oleh karena itu, berakhirnya pasar bearish memiliki dua syarat: pertama, berakhirnya kenaikan suku bunga di lingkungan makro eksternal, kedua, menemukan titik pertumbuhan baru dari ledakan aplikasi pembunuh berikutnya.

Namun perlu dicatat bahwa pembalikan tren pasar juga perlu disesuaikan dengan siklus yang melekat dalam industri enkripsi. Mengingat peristiwa penggabungan Ethereum pada bulan September tahun ini, serta pengurangan setengah bitcoin yang akan datang pada tahun 2024, yang pertama sudah terjadi, sedangkan yang terakhir tidak terlalu jauh dari sudut pandang industri. Dalam siklus ini, waktu yang tersisa untuk terobosan aplikasi dan ledakan narasi di dalam industri sebenarnya sudah tidak banyak.

Jika lingkungan makro eksternal dan ritme inovasi internal tidak mengikuti, maka pemahaman industri "siklus 4 tahun" yang ada juga bisa dipecahkan. Apakah pasar bearish akan melintasi siklus dan menjadi lebih lama, masih perlu diamati dan dipelajari. Ketika faktor internal dan eksternal yang menyebabkan pembalikan pasar tidak dapat dipisahkan, kita juga harus secara bertahap mengumpulkan kesabaran dan menyesuaikan strategi investasi dan harapan kita pada waktu yang tepat untuk menghadapi lebih banyak ketidakpastian.

Segala sesuatu tidak pernah berjalan mulus, semoga setiap peserta pasar kripto dapat menjadi pembangun yang tangguh, bukan sekadar penonton yang kehilangan kesempatan.

Pilihan Sesi Tanya Jawab

1. Apa arah inovasi utama di pasar kripto di masa depan?

Ada dua arah utama:

(1) Kinerja ( TPS ) masalah. Sejak perluasan kapasitas pada tahun 2017 hingga sekarang, arah besar masih perlu diselesaikan dengan jaringan multilayer. Saat ini, dalam jaringan lapisan dua, ZK memiliki kemungkinan terbesar, tetapi mungkin masih memerlukan waktu setidaknya dua tahun lagi untuk dapat diterapkan dan digunakan.

(2) Masalah keseimbangan antara keamanan kunci privat dan aplikasinya. Ini secara langsung mempengaruhi arus masuk pengguna baru. Dompet tanpa kunci berbasis MPC mungkin membuat pengalaman pengguna dan ambang batas lebih seimbang.

Kedua arah ini adalah masalah inti yang harus diselesaikan oleh industri.

2. Bagaimana pendapat Anda tentang kondisi pasar saat ini, dan bagaimana prospek ke depan?

Saat ini berada dalam kondisi pasar bearish yang berfokus pada persediaan, dengan aliran aset yang serius keluar. Dibandingkan dengan setiap penurunan sebelumnya, penarikan aset berada di sekitar 80%. Meskipun sekarang sulit untuk menentukan kapan akan mencapai dasar, bahkan jika bukan yang terendah, itu juga berada dalam kisaran dasar.

Kemungkinan titik balik ada dua:

(1) Siklus kenaikan suku bunga telah berakhir. Dari sejarah, siklus kenaikan suku bunga paling singkat juga berlangsung lebih dari satu tahun. Jika kenaikan suku bunga dimulai dari Maret 2022, setidaknya akan berlangsung hingga pertengahan 2023.

(2) Industri muncul titik pertumbuhan baru dan titik pemicu, menarik aliran dana baru.

Dari sudut pandang penambang, telah muncul sinyal khas dari siklus bagian bawah: biaya penambangan penambang sudah sulit untuk menutupi biaya marginal, sulit untuk membayar biaya listrik. Namun